Firma değerlemesinde muhasebe karlarının rolü: İMKB`de ampirik bir çalışma

Abstract

Finansal raporlar yatırımcı ve diğer çıkar gruplarının firmanın değerinibelirlemelerinde kullandıkları en önemli enformasyon kaynaklarıdır. Bu nedenlefinansal raporlar ile açıklanan enformasyonun fiyatlara olan etkileri ve buenformasyonun yatırımcılarca ne şekilde değerlendirilip, kullanıldığı konusu deneyselmuhasebe araştırmaları alanında yıllardır incelenen konular arasında yer almaktadır.Şirket faaliyetleri ile ilgili işletme dışındaki çıkar gruplarınınbilgilendirilmesinde en yaygın ve ucuz iletişim aracı olan finansal raporlar,yatırımcıların firmayı değerlendirmede ihtiyaç duydukları enformasyonu sağlayarakhisse senetlerinin gerçek değerinin belirlenmesine ışık tutarlar. Çünkü firmayöneticileri için finans politikalarının belirlenmesinde firmanın gerçek değeri hayatiönem arz ederken, yatırımcılar içinde yatırım zamanının uygunluğu konusunda kararverebilmek için hisse senetlerinin gerçek değerlerinin bilinmesi son derece önemlidir.Her iki tarafında doğru ve zamanlı karar alabilmesi, hisse senetlerinin gerçekdeğerlerinin bilinmesi veya tahmin edilebilmesiyle mümkün olabilecektir. Bu noktadafinansal raporlar belirsizliği azaltan en önemli bilgi edinme araçlarıdır.Bu çerçevede çalışmanın amacı, finansal raporlar ve bu raporlarda aktarılanenformasyon içeriğinin yatırımcılarca firma değerinin belirlenmesinde nasılkullanıldığını ve finansal raporlarla piyasaya aktarılan enformasyonun bir özeti olankâr rakamları ve unsurlarının firma değerinin üzerindeki etkisini incelemektir.Bu amacı gerçekleştirmek için 1992-2003 döneminde İMKB'de işlem görenimalat ana sanayine dâhil firmalar örneklem kapsamına alınmıştır. Belirlenen seçim veeleme kriterleri uygulandıktan sonra 1447 firma-yıl gözleminden oluşan analiz verisielde edilmiştir. Finansal raporlar ile açıklanan kâr değerlerinin firma değerindekideğişimi yansıtan getirileri ne şekilde etkilediğinin araştırılması için hangi kârrakamının piyasa değeri üzerinde daha etkili olduğunu belirlemek gayesiyle ikikademeli regresyon analizi uygulanmıştır. Daha sonraki aşamada iki kademeliregresyon analizinden elde edilen bulgular ışığında daha etkin olduğu anlaşılan dönemkârı değeri esas alınarak getirilerin açıklanmasında kârın etkisi değişim, düzey vekarma modeller açısından incelenmiştir. İnceleme sonucunda düzey modeliningetirilerin açıklanmasında ekonometrik olarak istikrarlı olduğu ve yüksek düzeydeaçıklayıcılık sağladığı gözlenmiştir. Ayrıca farklı portföy zamanlarında İstanbulMenkul Kıymetler Borsası'nda (İMKB) gözlenen, muhasebe kârları ve hisse senedigetirileri arasındaki ilişkinin nasıl etkilendiği de analize konu olmuştur. Bulgulara göredüzey ve değişim modelleri açısından kâr ve getiri arasındaki ilişkinin açıklanmasındabirden daha uzun portföy dönemlerinin esas alınması, her iki model açısından daönemli bir R2 artışı sağlamaktadır. Çalışmadan elde edilen sonuçlar son malitablolardaki kârların içerdiği enformasyonun, o dönemin hisse fiyatlarına tam olarakyansımadığı yönünde bulgular elde edilmiştir.Kâr getiri ilişkisi açısından ele alınan diğer bir noktada kâr/zarar ayrımıdır.Çalışma verisi üzerinde bu ayrıma göre yapılan analizlerde yatırımcıların hisse senedifiyatlarını belirlenmesi sürecinde raporlanan zararları (negatif kâr) kârlara (pozitif kâr)oranla daha düşük bir ağırlıkla dikkate aldığını ve bu yüzden zarar-getiri ilişkisinin çokzayıf bir açıklayıcılık içerdiği gözlenmiştir. Buna karşı bulgular kâr (pozitif kâr)açıklamaları dikkate alındığında ilişkinin çok daha güçlendiğini ve kriz dönemlerindehisse senedi getirisi-kâr ilişkisinin kârını artıran firmalarda daha yüksek düzeydeaçıklayıcılığa sahip olduğunu ortaya koymaktadır.Çalışma kapsamında düzey modeli açısından ilişkinin firma büyüklüğündennasıl etkilendiği de incelenmiştir. Firma büyüklüğü, getirilerin ve araştırma modelinindeğerlendirilmesi için kontrol değişkeni olarak kullanılmış ve getirilerle firmabüyüklüğü arasında negatif bir ilişki olduğu sonucuna ulaşılmıştır. Ayrıca kâr-getiriilişkisinin firma büyüklüğüne göre modeller açısından anlamlı bir farklılaşmadoğurmadığı gözlenmiştir.Son olarak çalışmaya konu olan dönem içerisinde gerçekleşen ekonomikkrizlerin kâr-getiri ilişkisi üzerindeki etkileri incelenmiş ve kriz karşılaştırmalarıyapılmıştır. Bu çerçevede 1994 krizinin kârların enformasyon içeriği açısından 1999,2000 ve 2001 krizlerinden ayrıldığı ve kâr-getiri ilişkisi yönünden etkilerinin çok hızlıatlatıldığı gözlenmiştir. 2000-2001 krizleri diğerlerine göre kâr-getiri ilişkisi üzerindeanlamlı ve yüksek bir etkiye sahiptir. Diğer dönemlere göre kâr-getiri ilişkisi budönemlerde zayıflamaktadır. 2002 ve özellikle 2003 dönemleri ilişki açısındantoparlanma dönemleri olarak gözlenmektedir.

Accounting reports are the main information sources which used by investorsand other shareholders, in order to assess firm?s value. Hence, researches inexperimental accounting research focus two primary issues: 1- the effect ofinformation from accounting reports on prices and 2- how investors evaluate and usethis information.Accounting reports are the most used and the cheapest tool for informingshareholders. They show the way to determine firm?s true value of the stock price byproviding information for investors, because firm?s value is crucial factor forestablishing financial policy by firm?s managers and for concluding investment timefor investors. Accounting reports decreases uncertainty for both managers andinvestors.In this context, the aim of this study is to examine how investors use informationfrom accounting reports for evaluating firm?s value and to determine the effect ofearning figures, seen as resume of all information, on firm?s value.The data in the study covers manufacturing sectors in Istanbul Stock Exchange(ISE) in 1992-2003. There are 1447 firm/year observation in the data set. In order todetermine which earning variables have more effect on firm?s value, hierarchicregression models were used.The results from hierarchic regression models showed that earning before taxwas more effectual. Based on this finding, the effect of earning on stock returns wouldbe examined for change, level and mixed models. The findings revealed that levelmodel was econometrically stable in expressing returns and had high explanatorypower. Moreover, the relationship between accounting earnings and stock returns inISE was analyzed. According to the analysis results, the models with more than oneyear period increased R2 in both level and change model.Also, another point of relationship between earning and return is distinctionbetween positive and negative earnings. Based on this distinction, we determined thatinvestors took positive earnings into consideration, hence return-negative earningrelationship has small R value. On the contrary, the relationship remains whenpositive earnings are taken into consideration.On the other hand, since it was determined that level model has greaterexplanatory power and includes less econometric problem, the relationship wasexamined for firm size. Firm size was used as control variable in order to assessresearch model and returns. It was observed that there was a negative associationbetween returns and firm size.Lastly, the effect of economic crises in 1992-2003 periods on the relationshipbetween earnings and returns was studied and compared the effect of crises. The crisisin 1994 is different from crises in 1999, 2000 and 2001. The crises in 2000 and 2001have significant and powerful effect on earning-return relationship. But the effect ofearning-return reduced in 2000 and 2001 years.