Essays in empirical asset pricing: Turkish markets

Abstract

Tezin ilk kısmında Türk piyasaları hakkındaki varlık fiyatlama calışmaları incelenmiştir. Genel bir araştırmanın ardından hisse arzı ilgili calışmalara odaklanılmış; daha sonra makroekonomik faktörler ile hisse getirileri arasındaki iliskileri irdeleyen calışmalar incelenmistir. Tezin ikinci kısmında hisse arzlarının Borsa Istanbul'daki hisse getirileri üzerindeki etkisi incelenmis ve bu etki, iyi bilinen defter değeri, piyasa değeri ve momentum faktörleriyle, cok değişkenli Fama-MacBeth analizleri kullanılarak, karşılaştırılmıştır. Değer ve büyüklük faktörlerinin yönü gecmiş calışmalarla uyumlu gözükürken, momentumun yönü ters bulunmuştur. Tek değişkenli modellerde hisse arzı, bedelli sermaye artırımları ve defter değeri arasındaki mekanik ilişki nedeniyle anlamlı sonuclar vermemiş ancak, defter değeri/piyasa değeri, piyasa değeri ve momentum ile beraber cok değişkenli analizler sonucunda, özellikle uzun vadede, hisse arzının kesitsel olarak hisse senedi getirilerini tahmin etmede istatistiksel olarak anlamlı sonuc verdiği bulunmuştur. Özellikle 3 aydan sonraki getirilerde hisse arzı değişkeni piyasa değeri ve momentumdan daha başarılı olup istatiksel gücü defter değeri/piyasa değerine eşdeğer bulunmuştur. Tezin ücüncü kısmında 1992-2011 yilları arasında hisse senedi getirileri ve makroekonomik ve finansal risk faktörleri arasındaki ilişkiler, tek değişkenli ve cok değişkenli analizler ile incelenerek, makroekonomik ve finansal faktörlerin Turk hisse senedi piyasasındaki hisse getirilerini tahmin etmedeki performansları analiz edilmiştir. Bu calisma, iki-adimli bir prosedur kullanarak literature katkida bulunmaktadir: İlk olarak, makroekonomik değiskenler ve hisse getirileri kullanilarak bu makroekonomik değiskenlerin betalari elde edilmis, daha sonra bu betalarin duyarlilik analizi yapilmistir. Bu calışmanın en önemli uc sonucu aşağıdaki şekilde özetlenebilir: (i) Gösterge tahvil faizi betası ile gelecekte beklenen hisse senedi getirileri arasında negatif ve istatistiksel olarak anlamlı bir ilişki bulunmaktadir. (ii) Defter değeri, buyukluk ve momentum gibi bilinen faktörlerin kullanılması gösterge tahvil faizi betasinin istatiktiksel anlamlılığını bozmamaktadır. (iii) Tek değişkenli portföy analizlerinin sonucunda elde edilen sonucların sebebinin sirketlerin kaldırac oranı olduğu ortaya cıkmıştır. Sonuc olarak kaldırac oranı, Turk hisse senedi piyasasında fiyatlanan bir risk faktorudur.

The first part of this dissertation reviews the asset pricing literature on Turkish markets. After a general literature review, it focuses on studies associated with share issuance; next, it examines literature on the relationship between macroeconomic factors and stock returns. The second part of this dissertation investigates the predictive power of share issuance on stock returns on the Borsa Istanbul and tests its significance vis-à-vis the well-known factors of market equity, book-to-market and momentum by employing multivariate Fama-MacBeth regressions. The sign of the slope coefficients on book-to-market and market equity are consistent with prior literature; however, the slope coefficient on momentum is negative. In univariate settings, share issuance is not statistically significant because of the mechanical relation between rights offerings and book value; however, when considered jointly with book-to-market, market equity and momentum, share issuance predicts cross-sectional returns, especially for longer return horizons. The analysis shows that after three-month return regressions, share issuance is more significant than market equity and momentum, and is similar to book-to-market in terms of predictive power. The third part of this dissertation analyzes stock exposure to various financial and macroeconomic risk factors through univariate and multivariate estimates of factor betas. It also investigates the performance of these factor betas in predicting the cross-sectional variation in individual stock returns quoted on the Turkish stock market over the sample period 1992-2011. The study contributes to the literature through its use of a two-step procedure. First, the factor betas are estimated using stock returns and macroeconomic factors; then, the sensitivities of these factor betas are calculated. The three most important findings are: (i) there exists a negative and significant relation between the interest rate beta of benchmark bonds and future individual stock returns; (ii) the addition of well-known market, book-to-market, size and momentum factors does not alter the statistical significance of the interest rate beta of benchmark bonds; and (iii) univariate portfolio analysis shows that these results are driven by debt/equity (leverage) ratio. In short, the study concludes that the sensitivity to the interest rate of benchmark bonds or leverage is a risk factor for the Turkish stock market.