Markowitz ortalama-varyans ve black-litterman modelleri ile oluşturulan portföylerin karşılaştırılması: Bıst 100 endeksi şirketleri üzerine bir uygulama

Abstract

Finansal piyasalarda işlem yaparken riski azaltmanın vazgeçilmez yollarından birisi varlıkları çeşitlendirerek portföy oluşturmaktır. Harry Markowitz, 1952 yılında yayınladığı makale ile Ortalama-Varyans Modelini ortaya çıkararak geleneksel portföy oluşturma stratejilerinin yerini alan Modern Portföy Teorisini oluşturmuştur. Ortalama-Varyans Modeli, portföydeki varlıkların birbirleriyle ilişkilerini ortaya çıkarıp, beklenen getiri ve varyanslarını hesaplayarak düşük risk ile yüksek getiri elde etme amacıyla portföyler oluşturmaktadır. Akademi ve finans çevrelerinde oldukça popülerleşen bu model, bir takım eleştirileri de beraberinde getirmiştir ve bunun sonucunda yeni model arayışları ortaya çıkmıştır. Bu modellerden biri de Fischer Black ve Robert Litterman tarafından geliştirilmiştir. Fischer Black ve Robert Litterman, Ortalama-Varyans Modeli ile Finansal Varlıkları Fiyatlama Modelini temel alarak 1992 yılında Black-Litterman Modelini geliştirmiş ve portföy optimizasyonunda pay senetlerinin piyasa değerlerine ve yatırımcının görüşlerine de yer vermiştir. Bu çalışma, Ortalama-Varyans Modeli ve Black-Litterman Modeli ile BIST 100 Endeksi şirketlerinden portföyler oluşturup bu portföylerin performanslarını ve risklerini çeşitli risk ölçüm modelleri ile karşılaştırmaktadır. Çalışmada, oluşturulan portföylerin riskleri, BASEL kriterleri ile bankacılık sektöründe standart haline gelen Riske Maruz Değer yöntemi açısından karşılaştırılmış ve söz konusu modellerin 2008 Küresel Finans Krizi öncesi, kriz dönemi ve kriz sonrasında nasıl davrandığı incelenmiştir. Sonuçlar, Black-Litterman modeli ile oluşturulan portföylerin, yatırımcı görüşlerine bağlı olarak minimum varyans portföylerinden daha iyi getiri sağlayabildiğini ancak risk-getiri performansı incelendiğinde kriz sonrası dönem dışında genel olarak ortalama-varyans modeli ile oluşturulan portföylerin gerisinde risk-getiri performansı sergilediğini göstermektedir.

Creating a portfolio by diversifying assets is one of the most important ways of reducing the risk when trading in financial markets. In his 1952 paper, Harry Markowitz created the Modern Portfolio Theory, which replaced the traditional portfolio-building strategies by creating the Mean-Variance Model. The Mean-Variance Model creates portfolios to generate high returns with low risk by revealing the relationships between the assets in the portfolio and calculating the expected returns and variances. This model, which has became very popular in academia and financial world, has brought with it some criticisms and as a result of this, new model searches have emerged. One of these models has been developed by Fishcer Black and Robert Litterman. Fishcer Black and Robert Litterman developed the Black-Litterman Model in 1992 based on the Mean-Variance Model and the Capital Assets Pricing Model and included the market capitalization of stocks and investor's opinions into portfolio optimization. This study creates portfolios from BIST 100 Index companies using the Mean-Variance Model and Black-Litterman Model and compares the performances and risks of these portfolios with various risk measurement models. In this study, the risks of the selected portfolios have been compared in terms of the Value-at-Risk method, which became the standard in the banking industry with the BASEL criteria. The research also tried to understand how these models behaved before, during and after the 2008 Global Financial Crisis. The results show that the portfolios selected with the Black-Litterman model can yield better returns than the minimum variance portfolios depending on the investor's opinions. But when the risk-return performans is analyzed, it is generally observed that the portfolios selected by the mean variance model outperform the Black-Litterman model except post-crisis period.