Temsil sorunu (Agency problem) ve hisse senetleri İMKB`de işlem gören şirketlerin sermaye yapısı kararlarında temsil sorununun önemi test etmeye yönelik bir araştırma

Abstract

Sermaye yapısı ve işletme değeri arasındaki ilişkiye açıklıkkazandırmaya çalışan teorik yaklaşımlar arasında son yıllarda artan bir önemkazanan `temsil teorisi (ageney theory)` işletmelerin değerini en çok kılanoptimum bir sermaye yapısının olduğunu ileri sürmektedir.Temsil teorisine göre işletmelerde sahiplik ve yönetim fonksiyonlarınınayrılması sahipler ve sahipler adına işletmenin yönetim fonksiyonunu görenlerarasında çıkar çatışmasına (conflict of interest) neden olur; zira bu gruplardanherhangi birinin refahını artıran eylemler diğerinin refahını azaltır. Sahipler vesahipler adına işletmenin yönetim fonksiyonunu görenler arasındaki çıkarçatışması (conflict of interest) da temsil sorununa (ageney problem) nedenolmakta ve bu sorun da işletmenin finansman kaynaklarının maliyetini vedolayısıyla sermaye yapısı kararlarını etkilemektedir.işletmenin paydaş-yöneticileri ve yönetim yetkisine sahip olmayanpaydaşlar arasındaki çıkar çatışması öz sermayeye ilişkin temsil sorununaneden olmaktadır. Paydaş-yöneticiler ve paydaşlar arasındaki çıkarçatışmasının en önemli sebebi paydaş-yöneticilerin yönetsel lüks harcaması(managerial perquisite) yapma eğilimleridir. Paydaşlar, paydaş-yöneticilerin bueğilimlerine ilişkin beklentilerini öz sermayenin maliyetine yansıtırlar. Ozsermayenin maliyetinde paydaş-yöneticilerin yönetsel lüks harcama yapmaeğilimlerinden kaynaklanan bu artış öz sermayeye ilişkin temsil maliyetidir(ageney cost of equity).işletmenin paydaşları ve işletmeye borç verenler arasındaki çıkarçatışması borca ilişkin temsil sorununa neden olmaktadır. Paydaşlar ve borçverenler arasındaki çıkar çatışması paydaşların optimalolmayan yatırımkararları (suboptimal investments) alma eğilimlerinden kaynaklanmaktadır.Paydaşların optimalolmayan yatırım kararları riskli projelerin kabul edilmesi(risk shifting) ve karlı yatırım fırsatlarından vazgeçilmesi (underinvestment)şeklide olabilmektedir. Her ne şekilde olursa olsun borç verenler paydaşlarınoptimalolmayan yatırım kararları alma eğilimlerine ilişkin beklentilerini borcunfiyatına yansıtırlar. Borcun maliyetinde paydaşların optimalolmayan yatırımkararları alma eğilimlerinden kaynaklanan bu artış borca ilişkin temsilmaliyetidir (ageney cost of debt).Temsil teorisine göre öz sermaye ve borca ilişkin temsil maliyetlerinidengeleyerek (trade-off) işletmenin toplam sermaye maliyetini en az ve firmadeğerini en çok kılmak mümkündür ve dolayısıyla toplam sermaye maliyetininen az olduğu optimum bir sermaye yapısı mevcuttur.Temsil teorisi, öz sermaye ve borca ilişkin temsil sorunundan hareketle,sermaye yapısını yöneticilerin firmadaki paydaşlık oranı, serbest nakit akışı,büyüme fırsatları, teminat olabilir varlıklar, faaliyet süresi ve firma ölçeğiyleilişkilendirmektedir. Yapılan görgül çalışmalardan elde edilen bulgular sermayeyapısı ve bu değişkenler arasında teorik olarak öngörülen ilişkiyi desteklerniteliktedir.