Financial constraints, asset tangibility and firm investment: A case study for Russian manufacturing firms

Abstract

Bu çalışma, mali kısıtların hangi kanallar aracılığıyla firma yatırımları üzerinde etkili olduğunu tespit etmek amacıyla hazırlanmıştır. Bu doğrultuda, 2008-2016 yılları arasında Rus imalat sektöründe faaliyet gösteren firmalardan derlenmiş özel bir panel veriseti kullanılmıştır. Kamuya açık büyük şirketlere odaklanan diğer çalışmaların aksine, oldukça heterojen olan bu veriseti, Rus kredi piyasalarının banka merkezli yapısını dikkate alarak, teminat gösterme zorunluluğunun yatırımlar üzerindeki etkisini incelemeye olanak sağlamaktadır. Firmaların teminat kısıtlarının dolaylı bir ölçütü olarak yorumlanabilecek risk primlerinin, firmaların bilançolarındaki maddi varlık oranı ile ters ilişkili olduğu ve firma kaldıracı ile pozitif ilişkili olduğu ilk olarak tespit edilmiştir. Ardından bu bulgu doğrultusunda, firmaların yalnızca borç finansmanını kullanabildikleri optimal yatırım harcamaları modellenmiştir ve modelden elde edilen yapısal Euler denklemi tahmin edilerek modelin sonuçları test edilmiştir. Sonuçlar, Fazzari, Hubbard ve Petersen (1988)'in yatırımın nakit akışına olan ve mali kısıtlar arttıkça artan duyarlılığını destekleyen bulgularının tersine, firmaların bilançolarındaki maddi varlık miktarları kontrol edildiğinde yatırımların nakit akışına karşı daha az duyarlı olacağını savunan Almeida ve Campello (2007) ile aynı doğrultudadır.

The purpose of this study is to identify the channels through which financial constraints affect corporate investment. For this purpose, I use a unique firm-level sample of Russian manufacturing firms for the period 2008--2016. Unlike other studies focusing on publicly listed large companies, this highly heterogeneous sample enables me to investigate the role of collateral (as proxied by asset tangibility) on investment decisions by exploiting the bank-dominant nature of Russian credit markets. I find that the risk premium of individual firms which can be interpreted as an indirect measure of degree of firms' collateral constraints is negatively related to asset tangibility, and positively related to firm leverage. To capture this finding, I firstly formulate a model of optimal firm investment with costly debt finance, and secondly I test the implications of this model by estimating the structural Euler equation. The results are consistent with the pioneering paper by Almeida and Campello (2007) who, in contrast with earlier findings of Fazzari, Hubbard and Petersen (1988) with respect to excess sensitivity of investment to cash flow, argue that firm investment should be less sensitive to cash flow after controlling for asset tangibility.